TRABAJO FINAL  ESTRATEGIA DE INVERSIÓN – FORO 3

 

EVA y VPN

Ing. Yamelis Quivera

Noviembre, 2004

 

ANTECEDENTES DEL EVA

 

Aunque EVA y generación de valor han aparecido como desarrollos de la última década, la teoría económica y financiera se ha aproximado a estos conceptos hace bastante tiempo. Así se tiene que, la primera noción de EVA fue desarrollada por Alfred Marshall en 1890 en The Principles of Economics:

 

Cuando un hombre se encuentra comprometido en un negocio, sus ganancias para el año son el exceso de ingresos que recibió del negocio durante el año sobre sus desembolsos en el negocio. La diferencia entre el valor de la planta, los inventarios, etc., al final y al comienzo del año, es tomada como parte de sus entradas o como parte de sus desembolsos, de acuerdo a sí se ha presentado un incremento o un decremento del valor. Lo que queda de sus ganancias después de deducir los intereses sobre el capital a la tasa corriente... es llamado generalmente su beneficio por emprender o administrar

 

En consecuencia, el concepto de EVA es una variación de lo que tradicionalmente se ha llamado "Ingreso o Beneficio residual", que se definía como el resultado que se obtenía al restar a la utilidad operacional los costos de capital. La idea del beneficio residual apareció en la literatura de teoría contable de las primeras décadas del siglo XX. Inicialmente, lo introdujo Church en 1917 y posteriormente sería Scovell en 1924. También apareció en la literatura de contabilidad gerencial en los años 60. A comienzos de la década de los 70, algunos académicos finlandeses discutieron dicho concepto. En 1975 es Virtanen quien lo define como un complemento del Retorno Sobre la Inversión, para la toma de decisiones.

 

Peter Drucker, en un artículo de Harvard Business Review, hizo su aproximación al concepto de la generación de valor con estas palabras:

Mientras que un negocio tenga un rendimiento inferior a su costo de capital, operará a pérdidas. No importa que pague impuestos como si tuviera una ganancia real. La empresa aun deja un beneficio económico menor a los recursos que devora... mientras esto suceda no crea riqueza, la destruye.

 

En la actualidad, la consultora Stern Stewart & Co. ha hecho grandes esfuerzos publicitarios y de mercadeo para desarrollar un producto que tiene su marca, pero que se basa en la teoría financiera y económica de muchos años.

 

EVA es también llamado EP (Economic Profit) o utilidad económica, utilizado por la consultora McKinsey & Co. buscando evitar problemas con la marca registrada. Otros conceptos derivados del Ingreso Residual son asociados con EVA, aunque no tengan todas las características de la marca registrada por Stern Stewart o posean otras propias. Lo que ocurre es que cada empresa consultora ha desarrollado su propio concepto, siendo muy similares unos a otros.

 

VALOR ECONÓMICO AÑADIDO DE UNA INVERSIÓN DE CAPITAL. (EVA)

 

Son las siglas de Economic Value Added o valor económico añadido.

El EVA es una medida de desempeño basada en valor, que surge al comparar la rentabilidad obtenida por una compañía con el costo de los recursos gestionados para conseguirla.

 

El VEA (EVA) es una medida económica de ganancias que incluye el costo de oportunidad de capital, puede también mejorar dramáticamente la rentabilidad de la empresa y los valores de las acciones en el mercado. 

El VEA es una herramienta para identificar un potencial de adquisiciones, plan de expansión y los activos no realizables, y eliminar los márgenes de operaciones de baja rentabilidad sobre las unidades empresariales individuales dentro de la compañía. Algunas divisiones de una empresa son más costosas que otras y sin tomar en cuenta el costo completo de capital, una empresa podría usar demasiado trabajo y otros recursos en una específica división. El VEA ayuda a determinar la correcta mezcla de capital en cada unidad de negocio.

El VEA también es usado como un sistema de bonos de los gerentes y empleados. Los bonantes son vinculados a ganancias económicas, ya que no solamente contabilizan ganancias, sino que ha probado ser efectiva en aumentar la productividad. 

CÓMO INTERPRETAR EL EVA

 

Si el EVA es positivo, la compañía crea valor (ha generado una rentabilidad mayor al costo de los recursos empleados) para los accionistas.

 

Si el EVA es negativo (la rentabilidad de la empresa no alcanza para cubrir el costo de capital), la riqueza de los accionistas sufre un decremento, destruye valor.

 

El Eva es la utilidad económica que obtienen las empresas después de la deducción de todos los costos de capital, no sólo el costo de la deuda sino también el costo de los capitales propios.

 

De tal manera que el EVA, es el ritmo a partir del cual se crea o se destruye un valor en función del capital invertido con lo cual el valor creado o destruido sería:

 

EVA = (Retorno del capital – Coste del Capital ) x Capital empleado

 

Con lo cual la decisión vendrá dada después de comparar ambos términos.

 

Aunque parece su cálculo sencillo, el método de la Consultoría de Stern Stwart, que fue quien lo patentó como marca comercial,  incluye una larga lista de posibles ajustes a la cifra contable del BAIDI, además de otros en el activo como la capitalización de los gastos en    I + D para reflejar adecuadamente el objetivo de inversión de estos gastos.

VENTAJAS DEL EVA

- Diferencia las decisiones operativas de las financieras.

- Magnífica la herramienta de gestión ¿se crea valor o no?. Esa es la cuestión.

- Toma en consideración la mayoría de los intereses de los partícipes de la empresa.

- Evita distorsiones contables.

 

INCONVENIENTES DEL EVA

 

- No es fácil calcularlo con lo cual su fiabilidad se resiente.

 

¿Qué nos dice en definitiva el EVA?.

Si las inversiones de una compañía rentan más que sus recursos es mejor hacerlas aunque para ello haya que endeudarse o pedirle dinero a los accionistas

IMPORTANCIA DEL EVA

La importancia del EVA se debe a que reconoce abiertamente que una empresa en realidad no crea valor para los accionistas, sino hasta que es capaz de cubrir todos sus costos de capital.

LAS ESTRATEGIAS PARA CREAR VALOR E INCREMENTAR EL EVA

Puesto que uno de los objetivos principales de los dirigentes de una empresa es la creación de valor para sus accionistas, se debe conseguir un EVA positivo. De tal manera, que todas las medidas que una compañía puede adoptar para crear valor se pueden encuadrar en uno de los tres conceptos siguientes:

1. Eficiencia operacional: Mejora la utilidad operacional después de impuestos sin involucrar más capital en el negocio.

2. Alcanzar crecimiento rentable: Invertir capital nuevo en proyectos de los que se esté obteniendo una rentabilidad mayor que el costo que tiene conseguir ese nuevo capital a invertir.

3. Racionalizar y salir de negocios improductivos: Desviar o desinvertir capital de aquellas líneas de negocio que no den los beneficios adecuados.

 

EL EVA COMO CLASIFICADOR DE EMPRESAS

Stewart hace una analogía a la que llama The Basketball Analogy, ésta consiste en equiparar a la empresa con un jugador de baloncesto. Conforme a ella, existen los siguientes tipos de firma (jugadores de baloncesto), según su desempeño medido a través del EVA:

1. Destructoras de valor: Son como un jugador que anota muchos puntos (gana muchas utilidades), sólo porque hace muchos disparos a la canasta (se le invierte mucho capital). El porcentaje de efectividad del jugador (tasa de retorno) es muy común y a su equipo le iría igual si él pasara la bola a otro jugador igualmente capaz (el inversionista decide irse para otra empresa), en lugar de intentarlo tantas veces él solo.

2 Generadoras de valor: Estos jugadores anotan la misma cantidad de puntos que los anteriores (producen las mismas utilidades), pero lo hacen mientras intentan muchos menos lances a la canasta (utilizan menos capital). El porcentaje de acierto del jugador (tasa de retorno) es impresionante, pero podría mejorar su generación de valor si utilizara más capital.

3. Las compañías más valiosas: Este tipo de jugador es el Michael Jordan de las ligas empresariales. Tiene el mismo porcentaje de efectividad que la anterior, pero lanza muchas más veces que ésta (bombea más capital en el negocio). Esta clase de empresa se gana el trofeo a la compañía más valiosa, MVC (Most Valuable Company).

EVA Y VALOR PRESENTE NETO (VPN) FRENTE AL RETORNO SOBRE LA INVERSION (ROI) Y LA TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)

El Retorno sobre el Capital (ROC) es una medida de desempeño relativamente buena y muy común. Las empresas calculan este retorno con diferentes fórmulas y lo llaman de diferentes maneras como:

1.    Retorno sobre la Inversión (ROI)

2.    Retorno sobre el capital invertido (ROIC).

3.     Retorno sobre el capital empleado (ROCE).

4.     Retorno sobre activos netos (RONA),

5.    Retorno sobre activos (ROA), etc.

El principal defecto de todas estas tasas de retorno, es que el hecho de maximizarlas, no necesariamente maximiza el retorno para los accionistas

ROI = utilidades netas después de impuestos / Inversión

Ahora bien, el ROI ignora el requerimiento esencial, la tasa de retorno debe ser por lo menos igual al costo de capital. Además, el ROI no reconoce que la riqueza de los accionistas no es maximizada cuando la tasa de retorno lo es. Lo que desean los accionistas es que la empresa maximice el retorno absoluto sobre el costo de capital y no los porcentajes. Las compañías no deberían ignorar proyectos que renten más que el costo de capital justificándose en la disminución de su tasa de retorno. El costo de capital es el obstáculo a sobrepasar, no la tasa de retorno.

Observar la tasa de retorno y tomar decisiones, basándose únicamente en ella, es como valorar productos fundados sólo en el margen bruto de ventas. El producto con el mayor margen bruto no es necesariamente el más rentable, la rentabilidad del producto depende también de su volumen de ventas.

De la misma manera, usar solamente el ROI para tomar decisiones no es recomendable ya que, la magnitud de las operaciones (la cantidad de capital que produce dicho ROI) es importante también. Una tasa de retorno alta es más fácil de alcanzar con un bajo nivel de capital que con un gran monto. Casi cualquier empresa altamente rentable puede incrementar su tasa de retorno si disminuye su tamaño o pasa por alto buenos proyectos que pueden producir una tasa inferior a su tasa de retorno corriente.

La diferencia entre EVA y ROI es exactamente la misma que se presenta entre VPN y TIR. La TIR es una buena manera de valorar las posibilidades de inversión, pero no se debe preferir un proyecto a otro basándose en su TIR.

Vale la pena mencionar que, EVA y VPN van de la mano, así como ROI y TIR, los primeros indican la incidencia para los accionistas y los segundos proveen la tasa de retorno.

 

No hay razón para dejar de aplicar ROI y TIR, ambas son muy ilustrativas. La TIR siempre se debe usar en la evaluación de proyectos, acompañada del VPN, el ROI puede ser usado junto al EVA como índices de desempeño de la firma.

 

Lo que se debe dejar en claro, es la necesidad de no tener como objetivo la maximización del ROI o la TIR y que estos indicadores no se deben utilizar aisladamente para tomar decisiones. Ambos, proporcionan una mayor información, pero las disposiciones se podrían dictar sin ellos. Maximizar las tasas de retorno no hace la diferencia cuando lo importante es maximizar el rendimiento del capital de los accionistas, si este es el objetivo, EVA y VPN deberían estar en las posiciones de comando y, ROI y TIR deberían tener el rol de proporcionar más información.

 

EVA Y OTROS INDICADORES BASADOS EN VALOR

Además del EVA, existen muchos otros índices basados en valor que han sido creados por diferentes firmas consultoras que se ven obligadas, por cuestiones de competencia, a registrar su marca, aunque cada concepto no diste en realidad mucho de los otros.

1.    El CFROI (Cash Flow Return Over Investment) es un producto del Boston Consulting Group y HOLT Value Associates que, compara los flujos de caja de una empresa, ajustados por la inflación, con la inversión bruta o capital utilizado en la generación de esos flujos. Es una medida del retorno de una inversión ajustada para tener en cuenta distorsiones causadas por la inflación, antigüedad y vida de los activos y diferentes métodos de amortización.

2.    CVA (Cash Value Added) es otro índice basado en valor pero incluye sólo ítems de efectivo. Representa la creación de valor desde la perspectiva del accionista. Se expresa como la razón entre el Flujo de Caja Operacional (FCO) y la Demanda de Flujo de Caja Operacional (DFCO) que es el costo de capital promedio requerido por los inversionistas.

3.    SVA (Shareholder Value Added) es una medida cuya idea principal se basa en los flujos de caja descontados, para medir el valor de la firma continuamente y así mejorarlo.

4.    AEVA (Adjusted Economic Value Added) usa el valor corriente de los activos en lugar del valor en libros para calcular el valor de la firma.

Ahora bien, estas medidas difieren del EVA, ya que se basan más en los flujos de caja que en el valor económico agregado. Debido a esto no sufren de las mismas imperfecciones que sufre EVA, pero de otro lado, estas otras medidas siempre son más difíciles de calcular. Usualmente, estos indicadores están basados en datos subjetivos, lo que no ocurre con EVA.

EVA es la más utilizada de estas medidas a escala mundial, probablemente porque es más sencilla y una de las condiciones del éxito de éstas, es que se deben comunicar a todo el personal de la empresa (altos, medios y bajos niveles) y ser entendida por todos. Por ello, los indicadores de difícil comprensión son más complicados de comunicar en todos los niveles de la organización y por tanto su comprensión es menor.

Además de los inconvenientes para comunicarlas, las medidas de difícil cálculo, hacen que se presenten muchos obstáculos para su puesta en marcha en el día a día de la firma. De otra parte, resultan caras para la organización, por lo cual al aplicarles un análisis costo/beneficio no resultan muy provechosas, ya que con EVA se obtendría la misma información a menor costo.

EJERCICIOS

1. Una empresa dispone de 1000 activos que le dan una rentabilidad económica del 21%  y tienen un costo del 15%, ¿Cómo creará más valor? ¿Invirtiendo en nuevos activos por valor de 200 que le darían una rentabilidad del 15% con un costo de capital del 12%?  ¿O desinvirtiendo 200 unidades en activos que le proporcionan el 12% de rentabilidad  y el 9% de costo de su financiación?

Situación inicial:

EVA = (0,21 - 0,15) x 1000 = 60

1.     Aumento de 200 en activos

Nueva rentabilidad económica:

r = (1000x0,21 + 200x0,15)/1200 =0,2 (menor)

Nuevo costo del capital:

c´ =  (1000x0,15 + 200x0,12) / 1200  =  0,145  (menor)

Nuevo EVA = (0,2 – 0,145) x 1200 = 66

Aunque aumenta el EVA se está estrechando el margen r - c´ 

2.     Des-inversión de 200 en activos:

Nueva rentabilidad económica:

r  = (1000x0,21 - 200x0,12) / 800  =  0,2325   (mayor)

Nuevo costo del capital:

c´ =  (1000x0,15 - 200x0,09) / 800  =  0,165 p; (mayor)

Nuevo EVA = (0,2325 – 0,165) x 800 = 54

Menor EVA pero mayor margen r - c´

2. Supongamos la siguiente tabla que muestra la evolución financiera prevista para la compañía XYZ:

 

 

El capital inicial al final de 1998, el último año histórico, es engrosado para reflejar el valor del dinero en el tiempo, adicionando medio año de intereses ganados a la tasa del CPPC: 10.419 = 9.845 x (1 + 12%)^0.5. Este sería un ajuste más, pero siguiendo a otros autores, este no es necesario.

 

La proyección de resultados de la empresa XYZ, S.A. muestra cómo el Beneficio Operativo generado va a sufrir algunos altibajos en los 5 años, pese a que el Capital empleado en su generación aumenta progresivamente. La Rentabilidad oscilará, de acuerdo con este escenario, entre un máximo del 15% para 1999 y un mínimo del 9% para el año 2001.

 

Supongamos que la empresa ha fijado como Costo de Capital un 12%, un nivel considerablemente superior a lo que podrían dar en estos momentos inversiones de menor riesgo en los mercados de capitales.

Para estos niveles, el EVA generado es positivo todos los años, excepto para el 2001, año en el que el costo de capital supera la rentabilidad esperada. Ello significa que la empresa está en un proceso continuo de creación de valor estimado, pese a que pueda entrar en un momento de destrucción puntual. Por lo tanto, en este quinquenio, la empresa va a aumentar de valor en 254 (esto es, el valor de mercado que se añade) unidades monetarias, que deberían añadirse al volumen de capital de 1999 para obtener un dato más real del valor real o de mercado  de la empresa. Es decir, la empresa tiene un valor de 10.673 unidades monetarias (10.419 + 254). Es más, si se anticipan tendencias de esta índole, podrían empezar a plantearse ya en 1999 medidas que permitieran superar el bache que se avecina en el 2001, a fin de mitigar la destrucción de valor para los accionistas.

VALOR PRESENTE NETO

 

El método del Valor Presente Neto es muy utilizado por dos razones, la primera porque es de muy fácil aplicación y la segunda porque todos los ingresos y egresos futuros se transforman a bolívares de hoy y así puede verse, fácilmente, si los ingresos son mayores que los egresos.

 

Cuando el VPN es menor que cero implica que hay una pérdida a una cierta tasa de interés o por el contrario si el VPN es mayor que cero se presenta una ganancia.

 

Cuando el VPN es igual a cero se dice que el proyecto es indiferente.

 

La condición indispensable para comparar alternativas es que siempre se tome en la comparación igual número de años, pero si el tiempo de cada uno es diferente, se debe tomar como base el mínimo común múltiplo de los años de cada alternativa.

 

Por lo general el VPN disminuye a medida que aumenta la tasa de interés, de acuerdo con la siguiente gráfica:

En consecuencia para el mismo proyecto puede presentarse que a una cierta tasa de interés, el VPN puede variar significativamente, hasta el punto de llegar a rechazarlo o aceptarlo según sea el caso.

Al evaluar proyectos con la metodología del VPN se recomienda que se calcule con una tasa de interés superior a la Tasa de Interés de Oportunidad (TIO), con el fin de tener un margen de seguridad para cubrir ciertos riesgos, tales como liquidez, efectos inflacionarios o desviaciones que no se tengan previstos.

EJEMPLO VPN

A un señor, se le presenta la oportunidad de invertir Bs. 800.000 en la compra de un lote, el cual espera vender, al final de un año en Bs.1.200.000. Si la TIO es del 30%. ¿Es aconsejable el negocio?

SOLUCIÓN

Una forma de analizar este proyecto es situar en una línea de tiempo los ingresos y egresos y trasladarlos posteriormente al valor presente, utilizando una tasa de interés del 30%.

 

Si se utiliza el signo negativo para los egresos y el signo positivo para los ingresos se tiene:

VPN = - 800.000 + 1.200.000 (1.3)^-1 

VPN = 123.07

Como el Valor Presente Neto calculado es mayor que cero, lo más recomendable sería aceptar el proyecto, pero se debe tener en cuenta que este es solo el análisis matemático y que también existen otros factores que pueden influir en la decisión como el riesgo inherente al proyecto, el entorno social, político o a la misma naturaleza que circunda el proyecto, es por ello que la decisión debe tomarse con mucho tacto.

MÉTODO DEL VALOR PRESENTE NETO INCREMENTAL (VPNI)

 

El Valor Presente Neto Incremental es muy utilizado cuando hay dos o más alternativas de proyectos mutuamente excluyentes y en las cuales solo se conocen los gastos. En estos casos se justifican los incrementos en la inversión si estos son menores que el Valor Presente de la diferencia de los gastos posteriores.

 

Para calcular el VPNI se deben realizar los siguientes pasos:

 

1.    Se deben colocar las alternativas en orden ascendente de inversión.

2.    Se sacan las diferencias entre la primera alternativa y la siguiente.

3.    Si el VPNI es menor que cero, entonces la primera alternativa es la mejor, de lo contrario, la segunda será la escogida.

4.    La mejor de las dos se compara con la siguiente hasta terminar con todas las alternativas.

5.    Se deben tomar como base de análisis el mismo periodo de tiempo.

 

EJEMPLO DE VPNI

Dadas las alternativas de inversión A, B y C, seleccionar la más conveniente suponiendo una tasa del 20%.

 

SOLUCIÓN

Aquí se debe aplicar rigurosamente el supuesto de que todos los ingresos se representan con signo positivo y los egresos como negativos.

 

PRIMERO:

 

A)   Primero se compara la alternativa A con la B

 

 

B) La línea de tiempo de los dos proyectos seria:

 

C) El VPNI se obtiene:

 

VPNI = -20.000 - 2.000 (1+0.2)^-1 + 10.000 (1+0.2)^-2 + 12.000 (1+0.2)^-3

                 VPNI = -7.777,7

 

Como el VPNI es menor que cero, entonces la mejor alternativa es la A.

 

 

SEGUNDO:

 

A)   Al comprobar que la alternativa A es mejor, se compara ahora con la alternativa C.

 

 

B)   La línea de tiempo para los dos proyectos A y C seria:

 

C)  El VPNI se calcula como en el caso anterior:

 

VPN = -25.000 + 8.000 (1+0.2)^-1 + 11.000 (1+0.2)^-2 + 14.000 (1+0.2)^-3

           VPN = -2.593

 

Como el Valor Presente Neto Incremental es menor que cero, se puede concluir que la mejor alternativa de inversión es la A, entonces debe seleccionarse esta entre las tres.

 

INFOGRAFÍA

 

Rentabilidad y Creación de Valor

http://www.emp.uva.es/miguelsanmillan/AnalisisSesion9.doc.c

 

EVA, HERRAMIENTA PARA TOMA DE DECISIONES GERENCIALES

http://www.gestiopolis.com/recursos/documentos/fulldocs/ger/EVAhptdg.htm

 

EVA, HERRAMIENTA PARA TOMA DE DECISIONES GERENCIALES

http://www.gestiopolis.com/recursos/documentos/fulldocs/ger/evahptdg2.htm

 

El EVA ("Economic Value Added"): ¿crea valor nuestra empresa?

http://funindes.usb.ve/PEG/temassel.htm

 

Economic Value Added (EVA) –

www.peterkeen.com/emgbp007.htm

 

Why is Eva also also usefull for small

http://www.pitt.edu/~roztocki/evasmall/sld005.htm

 

EVALUACIÓN DE ALTERNATIVAS DE INVERSIÓN: ANÁLISIS MATEMÁTICO Y FINANCIERO DE PROYECTOS

http://www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/23/vpnvpni.htm

 

Trabajo del Valor Presente Neto (VPN) y otras técnicas financieras
para el estudio de futuros proyectos

http://www.monografias.com/trabajos11/vepeme/vepeme.shtml

 

Dinámicas

 

 

1. ¿Qué es el EVA?

2. ¿Cuáles son las ventajas del EVA?

3. ¿Cuáles son los inconvenientes del EVA?

4. ¿Cuál es la importancia del EVA?

5. ¿Cuáles son las estrategias para crear valor e incrementar el EVA?

6. ¿Cómo se interpreta el EVA?

7. ¿Cuáles son los antecedentes del EVA?

8. ¿Existen otros indicadores de valor a parte del EVA? Explique.

9. ¿Qué es valor presente neto?

10. ¿Cuándo es utilizado el valor presente neto incremental?

11. ¿Cuáles son los pasos para calcular el valor presente neto incremental?