UNIVERSIDAD YACAMBU
ESTRATEGIAS DE INVERSIÓN
ALEXANDER VARGAS
METODOS PARA LA EVALUACIÓN DE PROYECTOS DE INVERSIÓN,
CONCEPTOS BASICOS
Punto de equilibrio:
Es el volumen de ventas a partir del cual se cubre la totalidad de los Costos
(fijos y variables). Su cálculo puede variar según sea una empresa
monoproductora o multiproductora. Debemos tener en cuenta el supuesto que el
precio y los costos variables unitarios son siempre proporcionales, no
reconociendo aquellos que se conocen como semifijos.
Contribución Marginal: Es aquella parte del precio que queda luego de cubrir todos los variables. Esta diferencia indica cuanto le queda a la empresa para cubrir sus costos fijos y generar además utilidades, es decir que dicha diferencia debe ser positiva.
Margen de Seguridad: Nos indica el porcentaje hasta el punto en el cual podrían disminuir las ventas y que ello no signifique dejar de cubrir la totalidad de los costos.
Planeamiento de los beneficios: Son las ventas necesarias calculadas para obtener un determinado nivel de ganancia.
Flujo de caja proyectado: Constituye su cálculo uno de los elementos más importante cuando efectuamos el estudio del proyecto, estos flujos pueden ser estudiados según su utilización, así para medir la rentabilidad del proyecto; la rentabilidad de los recursos propios y también para medir la capacidad de pago de los prestamos obtenidos, también debemos diferenciar si se trata de una nueva empresa o de una ya en marcha. Recordemos que la tasa de descuento que debemos utilizar para descontar los flujos de fondos de un proyecto debe ser por lo menos igual a la que el inversionista renuncia para otro uso alternativo de similar riesgo.
Tasa Mínima Aceptable de Rendimiento (TMAR): El inversionista la considerará aquella que le permita la operación, mantenimiento y pago de la deuda.
Valores
Residuales: Es aquel que
podría tener un proyecto después de varios años de actividad.
VAN:
Se definido como el valor presente neto de una inversión a partir de una
tasa de descuento, una inversión inicial y una serie de pagos futuros.
TIR:
Definido como la Tasa interna de retorno de una inversión para una serie de
valores en efectivo.
EVALUACION DE PROYECTOS DE INVERSIÓN
La evaluación de un proyecto consiste en un análisis de los antecedentes recopilados, para formarse un juicio, tanto cuantitativo como cualitativo, respecto de la conveniencia de su puesta en marcha. Una evaluación de proyecto implica hacer un ordenamiento de la información económica a fin de determinar con la mayor exactitud posible, su rentabilidad, que al compararlas con otras opciones de inversión permita decidir respecto a la conveniencia de ponerlo en marcha. Los criterios de evaluación comúnmente utilizados a la hora de evaluar un proyecto corresponden a los indicadores de VAN y TIR.
La idea del VAN, es actualizar todos los flujos futuros al período inicial (cero), compararlos para verificar si los beneficios son mayores que los costos. Si los beneficios actualizados son mayores que los costos actualizados, significa que la rentabilidad del proyecto es mayor que la tasa de descuento, se dice por tanto, que “es conveniente invertir” en esa alternativa.
Para obtener el VAN de un proyecto se debe considerar obligatoriamente una Tasa de Descuento que equivale a la tasa alternativa de interés de invertir el dinero en otro proyecto o medio de inversión. Si se designa como “Fn” al flujo neto de un período, y se representa a la tasa de actualización o tasa de descuento por “i”, entonces el Valor Actual Neto del período “n” es igual a:
V.A.N = Fn
( 1 + i )n
La TIR. de un proyecto se define
como aquella tasa que permite descontar los flujos netos de operación de
un proyecto e igualarlos a la inversión inicial. Para este calculo se debe
determinar claramente cual es la “Inversión Inicial” del proyecto y cuales
serán los “flujos de Ingreso” y “Costo” para cada uno de los períodos que
dure el proyecto de manera de considerar los beneficios netos obtenidos en cada
uno de ellos.
Matemáticamente se puede reflejar
como sigue:
0 = F1
+ F2 +
F3 …. FN
(1+d)¹ (1+d)²
(1+d)³ (1+d)n
Esto significa que se buscará una tasa (d) que iguale la inversión inicial a los flujos netos de operación del proyecto, que es lo mismo que buscar una tasa que haga el VAN. igual a cero.
Las
reglas de decisión para el TIR son:
·
Si TIR > i Significa que el proyecto tiene una rentabilidad
asociada mayor que la tasa de mercado (tasa de descuento), por lo
tanto es más conveniente.
·
Si TIR < i Significa que el proyecto tiene una
rentabilidad asociada menor que la tasa de mercado (tasa de descuento), por lo
tanto es menos conveniente.
El
PROCESO DE EVALUACIÓN DEL PROYECTO
Este proceso origina un importante
cúmulo de información, especialmente sobre la demanda, la oferta, la estructura
económica y competitiva del mercado, flujo de fondos, los beneficios, tasas de
interés, etc. Las diferencias conceptuales sobre la evaluación no afecta el
planteamiento, ya que el proceso completo para las distintas posiciones es
similar al descrito, utilizando las mismas técnicas y herramientas. En otros
términos, se considere a todo el proceso como evaluación (BACA URBINA, 1998) o
que se efectúe la separación entre el proceso de formulación y el de evaluación
(CANDIOTI , 1998) con la retroalimentación pertinente, siempre se considera,
como afirman SAPAG CHAIN que ''la evaluación de proyectos pretende medir
objetivamente ciertas magnitudes cuantitativas que resultan del estudio del
proyecto, y dan origen a operaciones matemáticas que permiten obtener
diferentes coeficientes de evaluación. Lo anterior no significa desconocer la
posibilidad de que puedan existir criterios diferentes de evaluación para un
mismo proyecto". Expresión que es ratificada por los mismos autores cuando
afirman que ''si se encarga la evaluación de un mismo proyecto a dos
especialistas diferentes, seguramente el resultado de ambas será diverso... Más
aún, el que evalúa el proyecto toma un horizonte de tiempo, ...., sin conocer
la fecha en que el inversionista pueda desear y estar en condiciones de
llevarlo a cabo...'' (SAPAG CHAIN,N y SAPAG CHAIN,R; 1996)
Es decir, en todo ese proceso se hace abstracción de la empresa y del
empresario y finaliza en la presentación de una ''caja de herramientas'',
fundamental para la toma de decisiones, pero compuesta básicamente por:
- VAN. y TIR.
- Período de repago
- Criterios de división de riesgos
- Construcción de tasas de referencia para los inversionistas
- Otros elementos de análisis socioeconómicos sustentados por los evaluadores
Podemos
agregar también, que preciada información es obtenida en la preparación del
proyecto, pero que no es sistematizada adecuadamente para que pueda ser
comprendida por el empresario. Por su parte, en una precisa posición, que es
suficientemente demostrativa y justificativa de nuestro planteamiento, FRANK,
R. G. sostiene que la evaluación es la comparación de alternativas de
inversión, de tal manera de que si no hay alternativas, no existe evaluación.
En síntesis: compartimos mayoritariamente que se evalúa un proyecto de
inversión para asegurar su viabilidad económica, técnica y operativa; es decir,
el proyecto tiene su razón de ser en la medida en que permite una aproximación,
en una determinación apriorística, al ''éxito'' en la puesta en marcha y en el
funcionamiento de la idea original.
Coincidimos, además, que esa evaluación la debe realizar también el empresario.
Y aquí es donde nos separamos. Esa evaluación debe ser realizada
prioritariamente por el empresario
quien es el responsable de la inversión y de la gestión posterior, y al
cual, destinatario de nuestro trabajo, debemos ofrecerle un producto
informativo que sea cabalmente comprendido y usado por él. Al no sistematizarle
adecuadamente la información a su realidad, se impide que sea una herramienta
para la toma de decisiones y justifica que solamente opte por la formulación de
un proyecto de inversión cuando se lo exigen.
Al no sistematizar la información al training actual del empresario, se impide que el proyecto sea una herramienta
para la toma de decisiones. El empresario no puede realizar su propia
evaluación. Por lo tanto, hay un alto grado de ineficiencia en el uso de los
recursos consecuentemente, debemos reconocer las siguientes limitaciones de los
modelos propuestos actualmente:
- No se asegura al empresario una aproximación de viabilidad;
- Este empresario no evalúa el proyecto en sus aspectos económico, técnico y operativo;
- Divide al proceso de inversión en dos partes totalmente independientes: el proyecto y la gestión posterior;
- Se formulan y evalúan proyectos aisladamente de la empresa como totalidad; es decir, se desconoce a la misma como un sistema entre cuyos componentes principales se hallan el perfil de gestión, la cultura de la organización y su estructura;
- La evaluación y la viabilidad, perfectamente realizada por el equipo proyectista, no está ratificada para la etapa de gestión.
- El
proyecto se convierte, consecuentemente, en un objetivo en sí mismo, que
termina siendo un documento que el empresario, en el mejor de los casos se limita a leerlo y lo que es
peor, muchas veces simplemente a aceptar.
CASO PRACTICO DE UN
PROYECTO DE INVERSION
La empresa Alimentos Procria, C.A. tiene previsto realizar una inversión por $ 200.000 en la compra e instalación de paletizadora automatizada, con el objetivo de reducir sus costos de producción al lograr el reemplazo de 25 trabajadores quienes actualmente realizan esta labor de forma manual.
La empresa para realizar la evaluación del proyecto utiliza el método de flujos de cajas descontados en moneda norteamericana y bajo un tiempo máximo de recuperación de 3 años.
La pariedad cambiara será de 2500 Bs./$ fijos para el período de análisis.
El estudio implica la generación de un gasto anual adicional del 1% por concepto de mantenimiento y del 2% por concepto de electricidad, ambos sobre el valor del equipo nuevo.
El costo anual actual de cada trabajador a ser reemplazo es de Bs. 9.500.00 y se estima un ajuste interanual equivalente a la tasa de devaluación interna.
Se requiere desarrollar la evaluación del proyecto y realizar la interpretación de los resultados, según el método aprobado por la empresa.
El
resultado de la evaluación indicado en la grafica anterior, nos muestra una VAN
de $42.807, lo cual quiere decir que el valor de los flujos descontados de los
4 años considerados es positivo en esa cifra, o sea que los $ 102.200 netos al
final del período traídos a moneda de hoy
representan $ 42.807, por lo tanto desde este punto de análisis el
proyecto es factible.
También
la evaluación muestra un TIR de 22%, lo cual quiere decir que el proyecto
dejaría de ser factible cuando la tasa de descuento sea igual o superior a esta
cifra.
En
este estudio y generalmente es lo aplicado, la tasa de descuento utilizada para
el calculo representa lo que el inversionista puede percibir a través de otras
inversiones financieras, por lo tanto, desde su punto de vista el proyecto le
brindará mayor seguridad cuando el TIR sea lo suficiente mayor a la tasa
aplicada para la evaluación.
En
resumen la factibilidad de este proyecto esta garantizada y por lo tanto la
inversión podrá efectuarse con toda seguridad desde el punto de vista
financiero.
LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
Y SU COSTO BAJO EL WACC
Costo
de capital bajo este enfoque es la tasa
de rendimiento que debe ganarse para que el valor de la empresa y el precio de
mercado de las acciones comunes no disminuya. Podemos visualizar al costo de
capital como un promedio ponderado de los costos de las distintas fuentes de
financiamiento utilizadas por la empresa. El rendimiento de un activo o empresa
depende de cuál sea su estructura financiera, su nivel de riesgo y si hay o no
impuestos. Principalmente, el tema de la estructura de financiamiento toma
relevancia en un mundo con impuestos, pues de esta manera podemos hacer uso del
beneficio fiscal que éste trae aparejado, ya que los pagos de intereses pueden
deducirse de impuestos y de esta forma aumentar la corriente de ingresos
futuros de la compañía. Además, el nivel de riesgo que posea una empresa afectará
el rendimiento marginal de ésta producto de que, como ya se ha expuesto, los
inversionistas estarán dispuestos a tomar una mayor cantidad de riesgo sólo si
se les ofrece una compensación por hacerlo. Por esta razón, es lógico suponer
que, a medida que el riesgo sistemático de una empresa aumenta, la tasa de
rentabilidad que exigirá el mercado también será mayor.
Existe
más de una alternativa para calcular el costo de capital para una empresa. Sin
embargo, la más utilizada es la desarrollada por Modigliani y Miller y el costo
del capital CAPM.
Proposiciones
de Modigliani-Miller
Las investigaciones realizadas por Modigliani y Miller, publicadas en el año
1958, han generado una gran cantidad de estudios teóricos y empíricos sobre el
tema. Estas investigaciones constituyen el punto central de las restantes
investigaciones respecto al costo de capital y han servido como marco de
referencia para todas ellas.
La
proposición fundamental consiste en aceptar que el valor de una empresa
sin apalancamiento, para una clase dada de riesgo, es igual al ingreso neto de
operación después de impuesto dividido por el costo de capital de la empresa
sin apalancamiento.
Esta
proposición se expresa a través de la siguiente fórmula:
Vu = X (1- T)
Ku
donde:
Vu : Valor de la empresa sin deuda
X:
Ingreso neto de operación
Ku
: Costo de capital para una empresa sin deuda
El
costo de capital para una empresa se obtiene a partir del reacomodo de la
anterior ecuación, quedando este determinado por la división entre el ingreso
neto de operación después de impuestos y el valor de la empresa sin deuda.
Una
de las más importantes deducciones de Modigliani y Miller, consiste en suponer
que el valor de una empresa con deuda es igual al valor de mercado de una
empresa sin deuda más el beneficio fiscal producto de la deducción de impuestos
de los intereses sobre la deuda. De aquí podemos visualizar el importante
efecto que tiene para una empresa el uso de la deuda pues, según este
planteamiento, a medida que aumentamos la deuda en la estructura de
financiamiento de la empresa, su valor de mercado crecerá. Sin embargo, esto no
es totalmente cierto pues, en la realidad, las empresas no son sólo deuda. Esto
se debe en parte a que Modigliani y Miller consideran el costo de la deuda como constante durante todo su
análisis, así como el nivel de riesgo de ésta misma.
Costo
de Capital y CAPM
El modelo de fijación de precios de
activos de capital (CAPM) mencionado anteriormente, nos proporciona otra forma
de estimar el costo de capital de una empresa. Para lograr esto es necesario
seguir al menos 3 pasos:
1.
Estimar los parámetros de mercado.
2. Determinar el nivel de riesgo sistemático de la empresa en cuestión.
3. Usar estas estimaciones para determinar el costo de capital de
la empresa.
Una de las formas de estimar los parámetros
del mercado es recopilando información sobre precios accionarios de la firma y
datos sobre algún índice representativo del mercado, además de algún
instrumento que sirva como aproximación a la tasa libre de riesgo.
Con esta información obtendremos el
retorno de mercado y la tasa libre de riesgo. Para determinar el Beta de la
compañía (b) utilizamos la información anterior, con la cual estimamos el nivel
de riesgo sistemático de la firma. Esta es la forma más sencilla de estimar los
parámetros solicitados.
ESTADO DE VALOR
AÑADIDO (EVA)
El EVA es lo que tradicionalmente se
ha dado en llamar “valor o beneficio residual” y que se definía como el
resultado se obtenía al restar al beneficio operativo los costes de
capital.
No obstante, los impulsores del
“nuevo” EVA como herramienta de gestión fueron los consultores americanos Stern
Stewart & Co. que, a principios de los 90, empezaron a difundir la
utilidad de este concepto en la determinación de la estrategia empresarial y
han conseguido incluso registrar las siglas EVA como acrónimo propio. El EVA ó Valor Económico Creado mide si el Beneficio
Neto es suficiente para cubrir el Costeo del Capital empleado en la generación
de este beneficio.
EVA
= Beneficio Operativo Neto –
Coste de Capital
O
mejor expresado, en términos absolutos:
EVA
= Beneficio Operativo Neto – Coste de
Capital * Capital empleado
Si
definimos la Rentabilidad del Capital o ROI como Beneficio Operativo Neto / Capital,
podemos concluir:
EVA
= (Rentabilidad del Capital – Coste de Capital) * Capital
Como
vemos el EVA es una medida absoluta ya que multiplica por el Capital empleado,
la diferencia entre la Rentabilidad y el Coste del Capital.
El Capital empleado se define como
la suma de todos aquellos recursos invertidos o aportados a la compañía para el
desarrollo de su actividad; en general, la suma de fondos propios y recursos
ajenos, excluyendo de éstos, aquellos que no representan un coste explícito o
implícito, como por ejemplo la financiación de proveedores.
A su vez, el Coste de Capital se
define en base al concepto de WACC o Coste de Capital Ponderado, donde:
WACC
= Coste de FF.PP. * (FF.PP / Total Capital) + Coste de la Deuda * (Deuda / Total
Capital)
Sustituyendo
las magnitudes descritas, podemos concluir:
EVA
= (ROI – WACC) * Capital empleado
Como puede observarse, el concepto
que subyace en la definición del EVA es el conocido principio financiero de que
los accionistas de la compañía deben recibir una rentabilidad suficiente por su
inversión que compense el riesgo asumido. Es decir, el inversor debe recibir
como mínimo la misma rentabilidad que recibiría en inversiones de riesgo
similar efectuadas en los mercados de capitales. Si ello no es posible, la compañía
opera en pérdidas desde el punto de vista del inversor, aunque económicamente
obtenga beneficios o cash flows positivos. Estaría destruyendo valor en
términos de riqueza.
Cuando el EVA es igual a cero, los
accionistas están consiguiendo su rentabilidad esperada por el riesgo asumido
por lo que deben estar, en principio, satisfechos. En el momento en que el EVA
es positivo, la empresa está obteniendo en sus inversiones una rentabilidad
superior al coste de capital; por lo que es esta diferencia la que se
constituye en creación de valor adicional para el accionista.
Por
el contrario, si la rentabilidad no supera el coste del capital invertido se
está destruyendo valor y el inversor debería acabar abandonando la empresa.
El EVA COMO
HERRAMIENTA DE CONTROL DE GESTION
La
verdadera difusión y popularidad que el concepto de EVA ha adquirido en los
últimos años se debe a su funcionalidad como herramienta de gestión en el sí de
la empresa y al impacto poderoso que puede producir en la cultura y
comportamientos organizativos. El EVA permite dar a conocer a la dirección y al
resto de empleados el coste de capital que para los accionistas supone la
aportación de sus recursos. Del mismo modo, los responsables de unidades de
negocio, menos habituados a operar con ratios o magnitudes financieras,
disponen de una medida sencilla y directa del resultado de su actividad y son
capaces de comprender el coste de
capital de toda la compañía y su grado de participación en el mismo.
Al
incluir en la cuenta de resultados los costes de capital, se consigue dar a
conocer a todo el mundo en la organización los verdaderos costes de los
recursos empleados. En cambio, el ROI no explicita el coste real de financiar
activos tales como inventarios o cuentas a cobrar. Con el ROI, las
implicaciones en el resultado del coste de capital sólo se plasman por debajo de
la línea del beneficio operativo en la cuenta de resultados. En cambio, con el
EVA podemos observar las consecuencias de una estructura de financiación
determinada directamente sobre el beneficio operativo, y las consecuencias
organizativas de este segundo enfoque son totalmente distintas.
Al
calcular el EVA, el coste del capital puede sustraerse de la cuenta de
resultados antes de la obtención del beneficio operativo neto. Si todos los
ingresos y costes se distribuyen por líneas o unidades de negocio, ¿por qué no
hacerlo también con los costes de capital?. Parte del capital se dedica a
financiar inversiones corrientes (inventarios, cuentas a cobrar,...) por lo que
este capital es también esencialmente variable. Si el verdadero coste de capital
no se incluye también en el coste del producto, los cálculos para la fijación
de precios de venta podrían ser erróneos. En el mejor de los casos, el enfoque
EVA puede llegar a suponer un cambio de mentalidad en la empresa. Si su
importancia se difunde, cualquier empleado y, por supuesto, la dirección
podrían llegar a pensar como accionistas, comprendiendo que cualquier inversión
que quiera emprenderse debe producir un retorno que al menos cubra el coste de
capital. De no ser así, los accionistas deberían preferir alternativas de
inversión mejores. En definitiva, el objetivo último de la empresa es crear
valor para el accionista.
Tal
vez el mayor problema surja a la hora de determinar cual debe ser el coste de
capital “justo”. ¿Es un porcentaje negociable o impuesto, estable o variable
anualmente, explícito o implícito? Todas estas cuestiones son debatibles. Pero
en cualquier caso, en nuestra opinión, lo que debería ser es un coste conocido
a priori, ya que de otro modo no podría servir de referencia para evaluar la
gestión de la empresa.
Del
enfoque EVA se desprende una consecuencia inmediata a efectos de mejorar su
valor: minimizar el capital vinculado a las operaciones. Esta tendencia está
ganando terreno últimamente, en el ámbito empresarial, donde junto a
ampliaciones de capital importantes, vemos acuerdos de reducción y devolución
de capital a los accionistas. Se ha trabajado mucho en el terreno de la
reducción de costes operativos y no operativos pero todavía se ha prestado
escasa atención a la reducción de un capital excesivo, tal vez por su
consideración tradicional de bien escaso o válvula de solvencia.
INFOGRAFIA
http://www.isgra.com.ar/evalproyect.htm
http://www.paysandu.com/promocionydesarrollo/4losproyectos.htm
http://www.actualidadempresarial.com/numero65/not5724.asp
http://www.monografias.com/trabajos11/artaudit/artaudit.shtml
http://www.gic.com.mx/servicios/costo.asp
http://www.ciberconta.unizar.es/LECCION/costprocap/100.HTM
http://www.condusef.gob.mx/informacion_sobre/soc_inversion/porque_invertir.htm